新华财经北京6月1日电（王菁）近半个月来，随着美国核心通胀数据连续回落等因素影响，全球市场对美联储即将转向的预期不断升温，10年期美债收益率自5月中旬起震荡走低，累计下行约20个基点。同期，中国国债收益率在稳健偏松的货币环境下小幅走低，推动中美利差倒挂幅度显著收窄，徘徊于年内低位。
在此背景下，境外机构对人民币债券的配置热情有望悄然回暖，内外因素共振为国内债市带来了新的博弈空间。分析人士认为，这一“窗口期”既为市场提供了交易机会，也考验着投资者应对双向波动的定力。
通胀降温催生降息预期中美利差倒挂持续修复
美国商务部上周五公布的数据显示，4月核心个人消费支出（PCE）物价指数同比上涨2.6%，低于前值2.8%和市场预期的2.7%；环比仅微增0.1%，为近半年来最低。作为美联储最倚重的通胀指标，核心PCE连续第三个月下行，浇灭了市场对通胀“二次反弹”的担忧。
数据公布后，芝加哥商品交易所“美联储观察”工具显示，市场预期6月降息25个基点的概率从一周前的不足50%跳升至78%，年内累计降息幅度预估扩大至75个基点。
在此推动下，美债收益率延续了近期的回落势头。6月1日亚洲早盘，10年期美债收益率交投于4.45%一线，而回溯5月中旬，该利率尚在4.66%附近。这半个多月约20个基点的下行并非一蹴而就，而是随着零售、就业等多项数据走弱逐步兑现。
“4月核心PCE是转折性信号，表明年初的价格黏性更多是短暂扰动，而不是趋势性逆转。”一位国际知名投行大中华区首席经济学家向新华财经表示，美联储已多次表达对就业与通胀双向风险的关注，在通胀明确回归下行通道后，预防性降息的理据明显增强。他预计，除非本周五公布的美国5月非农就业数据异常强劲，否则美联储大概率将在6月会议上启动降息。
国内某头部券商宏观固收首席分析师也认为，当前美债定价逻辑已切换至“降息交易”，美债收益率短期仍有下探空间。若6月降息落地，10年期美债收益率可能挑战4.0%关口，这将进一步重塑全球资产比价关系。
与此同时，中国国债市场维持窄幅波动。国家统计局5月31日公布的5月制造业采购经理指数（PMI）显示，经济恢复呈现结构性分化，市场对宏观政策持续发力的预期有所增强。受此影响，10年期中国国债收益率微降至1.71%附近，较5月中旬小幅走低。由此，中美10年期国债利差倒挂幅度收窄至-274个基点左右，较上月中旬的-291个基点有所修复。
“中美利差收窄的速度和幅度需要引起重视。”前述首席分析师指出，这种“美降中稳”的局面，使得利差倒挂的压力边际减弱，货币政策在兼顾内外均衡方面的自由度明显提升。他测算，若美联储6月降息并释放鸽派信号，中美利差有望进一步收窄至-250个基点以内，对人民币汇率和跨境资金流动的制约将明显舒缓。
一位资深外汇交易员则提及，利差修复驱动了对冲基金和短线交易盘的美元卖盘，同时年中企业结汇需求增多，人民币更趋稳健的预期出现显著强化。“短期内汇率波动尚会有反复，但趋势上看，最紧张的阶段可能已过去。”
外资热情不减债市在双向波动中寻找平衡
随着中美利差修复和汇率预期趋稳，境外机构增配人民币债券的动能正在积蓄。新华财经从多方了解到，近一段时间以来，境外机构买入人民币债券的热情不减，国债和政金债仍是主要持有品种。
“从总回报角度看，中国债券的吸引力还在进一步巩固。”国际金融行业协会某经济学家在接受采访时称，当前经汇率对冲后的中国10年期国债收益率，对境外长期资金的实际回报已回升至2024年以来较高区域，对于主权基金、养老金等配置型机构具备吸引力。他透露，不少全球大型资管机构逐渐上调对中国利率债的评级至中性甚至小幅超配。
这一趋势在交易端也有印证。据“债券通”主要做市商固定收益部负责人表示，5月下旬以来，境外机构通过“北向通”的询价量和成交情况向好，部分主权类机构对3至5年期国债和超长期特别国债均表现出浓厚兴趣。“外资的边际购买力能有效对冲海外利率波动带来的扰动，特别是在超长期债券供给密集的6月，将起到稳定器作用。”
国内某大型公募基金固定收益投资总监分析认为，外资回流对国内债市不仅带来增量资金，更在情绪层面形成提振。若境外机构持续增配，可能对长端利率形成一定的稳定作用，平抑供给冲击造成的上行压力。不过他提示，外资行为往往具有趋势性和波动性，一旦中美利差修复预期逆转，资金可能再次流出，国内市场不宜过度依赖这一单一变量。
对于境内债券市场而言，外部环境的阶段性改善为政策操作提供了更从容的空间。某大型券商研究员指出，美联储转向预期升温、中美利差收窄，客观上为国内流动性管理创造了更有利的外部条件。在市场对降准降息等总量工具期待升温的背景下，外部约束的减弱意味着政策回旋余地有所拓宽。“如果美联储6月降息成行，国内货币当局料将根据自身节奏灵活调节公开市场操作利率，引导市场利率中枢合理下行，这对债券收益率曲线的变化将产生直接影响。”
不过，他同时提醒，6月正值超长期特别国债和专项债发行高峰，叠加商业银行年中MPA考核，资金面可能出现分层与局部波动，央行预计仍会通过公开市场国债买卖、逆回购等多种工具灵活应对，保持流动性合理充裕。
“这本质上是一场与时间和数据赛跑的窗口博弈。”前述固收部门负责人进一步表示，6月中旬美联储议息会议之前，中美利差修复的成果将受到多次数据检验，外资流入的积极性虽在增强，但节奏大概率是渐进的、有反复的，市场机构应当对双向波动保持清醒。
对于国内债市投资者而言，在中美利差倒挂收窄的窗口期内，如何把握好外资回流带来的交易机会，同时防范海外数据与政策预期反转带来的冲击，将是贯穿本周乃至整个6月的核心命题。
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